Ethena, Pendle dan Aave: Risiko dan Peluang dalam Rantai Arbitrase yang Kompleks
Seiring dengan meningkatnya popularitas Ethena, sebuah jaringan arbitrase yang padat sedang beroperasi dengan cepat: menggadaikan USDe di platform peminjaman untuk meminjam stablecoin, membeli token hasil untuk mendapatkan keuntungan, sebagian posisi kemudian mengembalikan sebagian token ke platform peminjaman untuk melakukan penggandaan, dengan tujuan mendapatkan insentif Ethena. Hasilnya jelas, eksposur jaminan token terkait di platform peminjaman meningkat tajam, dan tingkat pemanfaatan stablecoin utama didorong hingga di atas 80%, membuat seluruh sistem menjadi lebih sensitif terhadap setiap fluktuasi.
Artikel ini akan menganalisis secara mendalam tentang operasi rantai keuangan ini, mekanisme keluar, dan desain manajemen risiko dari platform terkait. Namun, memahami mekanisme hanyalah langkah pertama, kemajuan sejati bagi para ahli terletak pada analisis peningkatan kerangka kerja. Kita sering terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", sementara yang hilang justru adalah bagaimana melihat berbagai kemungkinan "masa depan", dan benar-benar melakukan - terlebih dahulu menetapkan batasan risiko, lalu membahas keuntungan.
Arbitrase bagaimana beroperasi: dari "sisi pendapatan" ke "sisi sistem"
Mari kita lihat jalur arbitrase ini: menyimpan USDe di platform pinjaman, meminjam stablecoin, lalu membeli token hasil di protokol hasil. Beberapa token terkait dengan keuntungan di masa depan, sementara sebagian lainnya karena telah dipisahkan dari hasil, selalu dapat dibeli dengan diskon, dan dapat dipegang hingga jatuh tempo untuk ditukar 1:1, memperoleh selisih di antara keduanya. Tentu saja, "bagian besar" sebenarnya adalah insentif Ethena untuk jenis hasil eksternal ini.
Bagian token yang diperoleh, karena dapat digunakan sebagai jaminan di platform pinjaman, menjadi titik awal yang sempurna untuk pinjaman berulang: "Token jaminan → Pinjam stablecoin → Beli token → Jamin kembali". Melakukan hal ini, bertujuan untuk mendapatkan imbal hasil yang relatif pasti, menggunakan leverage untuk mengejar insentif Ethena yang memiliki imbal hasil elastis tinggi.
Bagaimana rantai pendanaan ini mengubah pasar pinjaman?
Eksposur platform pinjaman dan efek orde kedua: Aset yang didukung USDe secara bertahap menjadi jaminan utama, dengan pangsa pasar mencapai sekitar 43,5%, dan secara langsung meningkatkan tingkat penggunaan stablecoin utama.
Kepadatan di sisi pinjaman: Setelah memperkenalkan model USDe untuk menjaminkan token terkait, skala pinjaman USDe sekitar 3,7 miliar dolar AS, di mana sekitar 2,2 miliar (≈60%) digunakan untuk strategi leverage, dengan tingkat pemanfaatan melonjak dari sekitar 50% menjadi sekitar 80%.
Konsentrasi dan Re-Mortgage: Pasokan USDe di platform pinjaman sangat terkonsentrasi, dengan dua entitas teratas menyumbang lebih dari 61%. Konsentrasi ini, ditambah dengan penggunaan leverage berulang, memperbesar keuntungan, tetapi juga memperburuk kerentanan sistem.
Aturan di sini sangat sederhana: semakin menggoda keuntungan, semakin padat sirkulasi, dan seluruh sistem menjadi semakin sensitif. Setiap fluktuasi kecil dalam harga, suku bunga, atau likuiditas akan diperbesar tanpa ampun oleh rantai leverage ini.
Mengapa "keluar" menjadi sulit: pembatasan struktural dalam protokol pendapatan
Jadi, bagaimana cara keluar? Saat mengurangi leverage atau menutup posisi siklus yang disebutkan sebelumnya, ada dua jalur utama:
Keluar secara pasar: menjual token hasil sebelum jatuh tempo, menukarnya dengan stablecoin untuk membayar kembali dan melepaskan jaminan.
Memegang hingga jatuh tempo: Menahan token hingga jatuh tempo, 1:1 menukarkan kembali aset dasar untuk membayar kembali. Jalur ini lebih lambat, tetapi lebih aman saat pasar berfluktuasi.
Mengapa keluar akan menjadi lebih sulit? Kesulitan terutama berasal dari dua batasan struktural dalam protokol pendapatan:
Jangka waktu tetap: sebagian token tidak dapat langsung ditebus sebelum jatuh tempo, hanya bisa dijual di pasar sekunder. Jika ingin "mengurangi leverage dengan cepat", harus melihat kondisi pasar sekunder, menghadapi ujian ganda dari kedalaman dan fluktuasi harga.
"Rentang Imbal Hasil Tersembunyi" AMM: AMM dari protokol imbal hasil berfungsi paling efisien dalam rentang imbal hasil tersembunyi yang telah ditentukan. Begitu sentimen pasar berubah dan penetapan harga imbal hasil keluar dari rentang ini, AMM dapat "nonaktif", dan perdagangan hanya dapat dilakukan di buku pesanan yang lebih tipis, yang menyebabkan slippage dan risiko likuidasi meningkat tajam. Untuk mencegah risiko meluas, platform pinjaman mengimplementasikan oracle risiko token: ketika harga token jatuh di bawah batas tertentu, pasar akan dibekukan secara langsung. Ini dapat mencegah piutang macet, tetapi juga berarti Anda kesulitan untuk menjual token terkait dalam jangka pendek, dan hanya dapat menunggu pasar pulih atau menahan hingga jatuh tempo.
Jadi, keluar saat pasar stabil biasanya tidak sulit, tetapi ketika pasar mulai menetapkan harga ulang dan likuiditas menjadi padat, keluar menjadi titik gesekan utama yang memerlukan persiapan rencana sebelumnya.
"Rem dan Penyangga" dari Platform Peminjaman: Membuat Deleveraging Terkendali dan Teratur
Menghadapi gesekan struktural ini, bagaimana protokol pinjaman melakukan pengendalian risiko? Ia dilengkapi dengan satu set mekanisme "rem dan penyangga":
Mekanisme Pembekuan dan Harga Dasar: Jika harga token terkait mencapai harga dasar oracle dan bertahan, pasar terkait dapat dibekukan hingga jatuh tempo; setelah jatuh tempo, token secara alami terurai menjadi aset dasar, kemudian dibersihkan/dilepaskan dengan aman, berusaha menghindari ketidaksesuaian likuiditas yang disebabkan oleh struktur jangka tetap.
Likuidasi internal: Dalam situasi ekstrem, hadiah likuidasi diatur menjadi 0, terlebih dahulu membentuk buffer sebelum memproses jaminan secara bertahap: USDe akan dijual di pasar sekunder setelah likuiditas pulih, sementara token terkait akan dipegang sampai jatuh tempo, untuk menghindari penjualan pasif di buku pesanan yang tipis likuiditas di pasar sekunder, sehingga memperbesar selisih harga.
Penebusan daftar putih: Jika perjanjian pinjaman mendapatkan daftar putih Ethena, dapat menghindari pasar sekunder, langsung menggunakan USDe untuk menebus stablecoin dasar, mengurangi dampak dan meningkatkan pemulihan.
Batas alat pendukung: Ketika likuiditas USDe mengalami ketegangan secara berkala, pertukaran utang dapat mengubah utang yang dihargai dalam USDe menjadi stablecoin lainnya; tetapi dibatasi oleh pengaturan mode tertentu, migrasi memiliki ambang dan langkah-langkah, memerlukan margin yang lebih cukup.
"Dasar Adaptif" Ethena: Mendukung Pemisahan Struktur dan Penjagaan
Perjanjian pinjaman memiliki "rem", sementara sisi dukungan aset memerlukan "transmisi otomatis" Ethena untuk menyerap guncangan.
Dalam mendukung struktur dan status biaya dana: ketika biaya dana menurun atau berbalik negatif, Ethena mengurangi eksposur hedging dan meningkatkan dukungan stablecoin; pada pertengahan Mei 2024, proporsi stablecoin pernah mencapai ~76,3%, kemudian turun kembali ke area ~50%, masih lebih tinggi dibandingkan tahun-tahun sebelumnya, mampu mengurangi tekanan secara proaktif dalam periode biaya negatif.
Lebih lanjut, dari segi kapasitas penyangga: dalam skenario penalti LST ekstrem, estimasi dampak bersih terhadap dukungan keseluruhan USDe adalah sekitar 0,304%; cadangan sebesar 60 juta dolar AS cukup untuk menyerap jenis guncangan ini ( hanya mencakup sekitar 27% ), sehingga dampak substantif terhadap penetapan dan pembayaran dapat dikendalikan.
Pengelolaan dan pemisahan aset adalah kunci: Aset Ethena tidak disimpan langsung di bursa, melainkan melalui pihak ketiga untuk penyelesaian di luar bursa dan pemisahan aset. Ini berarti, bahkan jika bursa itu sendiri mengalami masalah operasional atau pembayaran, aset yang digunakan sebagai jaminan tetap independen dan terlindungi dalam hal kepemilikan. Dalam struktur pemisahan ini, proses darurat yang efisien dapat direalisasikan: jika bursa terputus, pihak kustodian dapat membatalkan posisi terbuka setelah melewati beberapa putaran penyelesaian, melepaskan jaminan, dan membantu Ethena untuk dengan cepat memindahkan posisi lindung nilai ke bursa lain, sehingga secara signifikan memperpendek jendela eksposur risiko.
Ketika deviasi terutama berasal dari "penyesuaian imbal hasil yang tersirat" dan bukan dari kerugian dukungan USDe, di bawah perlindungan pembekuan oracle dan pengelolaan bertingkat, risiko piutang macet dapat terkontrol; yang benar-benar perlu diwaspadai adalah peristiwa ekor di mana sisi dukungan terganggu.
Apa yang harus Anda perhatikan: 6 sinyal risiko
Teori telah selesai, indikator spesifik apa yang harus kita lihat? Berikut adalah 6 sinyal yang dirangkum yang sangat terkait dengan keterkaitan protokol terkait, dapat digunakan sebagai dasbor harian untuk memantau.
Peminjaman dan Tingkat Pemanfaatan USDe: terus memantau total jumlah peminjaman USDe, proporsi strategi leverage, dan kurva tingkat pemanfaatan. Tingkat pemanfaatan jangka panjang di atas ~80%, sensitivitas sistem meningkat secara signifikan dari ~50% menjadi ~80%.
Eksposur platform pinjaman dan efek tingkat kedua stablecoin: Perhatikan proporsi aset yang mendukung USDe dalam total jaminan ( sekitar ~43,5% ), serta efek transmisi terhadap tingkat pemanfaatan stablecoin inti.
Tingkat konsentrasi dan re-mortgage: memantau proporsi simpanan alamat utama; ketika tingkat konsentrasi alamat utama ( seperti dua besar total ) melebihi 50-60%, harus waspada terhadap kemungkinan dampak likuiditas yang ditimbulkan oleh tindakan searah ( puncak periode pelaporan >61%).
Derajat kedekatan rentang imbal hasil tersirat: Periksa apakah imbal hasil tersirat dari kolam token target mendekati batas rentang yang ditetapkan oleh AMM; kedekatan atau melewati batas rentang berarti efisiensi pencocokan menurun dan gesekan keluar meningkat.
Status ramalan risiko token: Perhatikan jarak antara harga pasar token terkait dan ambang harga minimum ramalan risiko platform pinjaman; mendekati ambang adalah sinyal kuat bahwa rantai leverage perlu "perlahan-lahan memperlambat".
Status dukungan Ethena: secara berkala memeriksa komposisi cadangan yang diumumkan oleh Ethena. Perubahan proporsi stablecoin dari ~76.3% kembali ke ~50%( mencerminkan strategi penyesuaian terhadap tarif dana dan kemampuan penyangga sistem.
Lebih lanjut, Anda dapat menetapkan ambang pemicu untuk setiap sinyal dan merencanakan tindakan respons sebelumnya ) Contoh: Utilisasi ≥80% → Menurunkan jumlah siklus (.
Dari Observasi ke Batas: Manajemen Risiko dan Likuiditas
Sinyal-sinyal ini pada akhirnya harus melayani pengendalian risiko. Kita dapat mengkristalkannya menjadi 4 "batas" yang jelas, dan beroperasi di sekitar "batas risiko → ambang pemicu → tindakan penanganan" dalam siklus tertutup ini.
Batas 1: Faktor Perulangan
Leverage siklik akan meningkatkan hasil ) di atas insentif eksternal saat ( sekaligus memperbesar sensitivitas terhadap harga, suku bunga, dan likuiditas; semakin tinggi kelipatan, semakin kecil ruang untuk keluar.
Batas: tetapkan maksimum jumlah siklus dan minimum kelebihan margin ) seperti batas bawah LTV/Faktor Kesehatan (.
Pemicu: Rasio pemanfaatan ≥ 80% / Tingkat suku bunga pinjaman stablecoin naik cepat / Kedekatan interval meningkat.
Tindakan: mengurangi kelipatan, menambah margin, menghentikan siklus baru; beralih ke "pegang sampai jatuh tempo" jika perlu.
Batas 2: Pembatasan waktu ) token (
Sebagian token tidak dapat ditebus sebelum jatuh tempo, "memegang sampai jatuh tempo" harus dianggap sebagai jalur reguler dan bukan solusi sementara.
Batas: menetapkan batas ukuran untuk posisi yang bergantung pada "menjual sebelum jatuh tempo".
Pemicu: imbal hasil implisit melebihi rentang / penurunan mendalam pasar secara tiba-tiba / harga dasar oracle mendekati.
Tindakan: Menaikkan rasio kas dan margin, menyesuaikan prioritas keluar; menetapkan periode pembekuan "hanya mengurangi" jika perlu.
Batas 3: Status oracle
Harga mendekati batas harga terendah atau memicu pembekuan, berarti rantai masuk ke tahap perlambatan teratur untuk deleveraging.
Batas: selisih harga minimum dengan harga dasar oracle )buffer( dan jendela pengamatan terpendek.
Pemicu: Selisih harga ≤ Ambang batas yang ditetapkan / Sinyal pembekuan terpicu.
Tindakan: mengurangi posisi secara bertahap, meningkatkan peringatan likuidasi, melaksanakan penggantian utang / SOP pengurangan leverage, dan meningkatkan frekuensi polling data.
Batas 4: Gesekan Alat
Pertukaran utang, migrasi model, dan sebagainya efektif dalam periode ketegangan, tetapi terdapat gesekan seperti ambang batas, waktu tunggu, margin tambahan, dan slippage.
Batas: Alat yang tersedia untuk jumlah/kuota waktu dan maksimum toleransi slippage serta biaya.
Pemicu: suku bunga pinjaman atau waktu tunggu melebihi ambang / kedalaman perdagangan jatuh di bawah batas.
Tindakan: Menyisihkan dana berlebih, beralih ke saluran alternatif ) secara bertahap menutup posisi/menahan hingga jatuh tempo/merebut kembali dari daftar putih (, dan menghentikan strategi penambahan posisi.
Kesimpulan dan Arah Masa Depan
Secara keseluruhan, arbitrase terkait Ethena menghubungkan beberapa protokol menjadi satu rantai konduksi dari "daya tarik hasil" ke "fleksibilitas sistem". Sisi pendanaan yang berputar meningkatkan sensitivitas, sementara struktur batasan di sisi pasar meningkatkan ambang keluar, dan protokol masing-masing menyediakan buffer melalui desain pengendalian risiko mereka.
Dalam bidang DeFi, kemajuan kemampuan analisis tercermin dalam bagaimana kita melihat dan menggunakan data. Kita terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", seperti melacak perubahan posisi alamat teratas atau tren tingkat penggunaan protokol, dan lain-lain. Ini sangat penting, karena dapat membantu kita mengidentifikasi kerentanan sistem seperti leverage tinggi dan konsentrasi. Namun, keterbatasannya juga sangat jelas: data historis menunjukkan "snapshot statis" dari risiko, tetapi tidak dapat memberi tahu kita bagaimana risiko statis ini akan berkembang menjadi keruntuhan sistem dinamis ketika badai pasar datang.
Untuk memahami risiko tail yang tersembunyi ini dan memprediksi jalur penyebarannya, perlu diperkenalkan "stress test" yang bersifat proaktif - inilah fungsi dari model simulasi. Ini memungkinkan kita untuk mengaitkan semua angin yang disebutkan dalam artikel ini.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
17 Suka
Hadiah
17
6
Posting ulang
Bagikan
Komentar
0/400
CryptoAdventurer
· 1jam yang lalu
Main tetap main, jangan Semua. Saya coba-coba dulu.
Lihat AsliBalas0
MEVVictimAlliance
· 08-09 22:35
jebakan sudah selesai, masih ingin apa?
Lihat AsliBalas0
just_another_wallet
· 08-09 22:18
Apa yang dilakukan itu berbeda dengan dianggap bodoh?
Lihat AsliBalas0
SandwichVictim
· 08-09 22:12
Jadi pada akhirnya siapa yang catch a falling knife, dia yang jadi raja.
Lihat AsliBalas0
LayerZeroHero
· 08-09 22:10
Leverage terlalu tinggi, hati-hati terkena dampak.
Lihat AsliBalas0
Layer3Dreamer
· 08-09 22:08
secara teoritis, pola pinjaman rekursif ini = ponzinomik *kuadrat*
Rantai arbitrase kompleks yang didorong oleh Ethena: sinyal risiko dan manajemen batas
Ethena, Pendle dan Aave: Risiko dan Peluang dalam Rantai Arbitrase yang Kompleks
Seiring dengan meningkatnya popularitas Ethena, sebuah jaringan arbitrase yang padat sedang beroperasi dengan cepat: menggadaikan USDe di platform peminjaman untuk meminjam stablecoin, membeli token hasil untuk mendapatkan keuntungan, sebagian posisi kemudian mengembalikan sebagian token ke platform peminjaman untuk melakukan penggandaan, dengan tujuan mendapatkan insentif Ethena. Hasilnya jelas, eksposur jaminan token terkait di platform peminjaman meningkat tajam, dan tingkat pemanfaatan stablecoin utama didorong hingga di atas 80%, membuat seluruh sistem menjadi lebih sensitif terhadap setiap fluktuasi.
Artikel ini akan menganalisis secara mendalam tentang operasi rantai keuangan ini, mekanisme keluar, dan desain manajemen risiko dari platform terkait. Namun, memahami mekanisme hanyalah langkah pertama, kemajuan sejati bagi para ahli terletak pada analisis peningkatan kerangka kerja. Kita sering terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", sementara yang hilang justru adalah bagaimana melihat berbagai kemungkinan "masa depan", dan benar-benar melakukan - terlebih dahulu menetapkan batasan risiko, lalu membahas keuntungan.
Arbitrase bagaimana beroperasi: dari "sisi pendapatan" ke "sisi sistem"
Mari kita lihat jalur arbitrase ini: menyimpan USDe di platform pinjaman, meminjam stablecoin, lalu membeli token hasil di protokol hasil. Beberapa token terkait dengan keuntungan di masa depan, sementara sebagian lainnya karena telah dipisahkan dari hasil, selalu dapat dibeli dengan diskon, dan dapat dipegang hingga jatuh tempo untuk ditukar 1:1, memperoleh selisih di antara keduanya. Tentu saja, "bagian besar" sebenarnya adalah insentif Ethena untuk jenis hasil eksternal ini.
Bagian token yang diperoleh, karena dapat digunakan sebagai jaminan di platform pinjaman, menjadi titik awal yang sempurna untuk pinjaman berulang: "Token jaminan → Pinjam stablecoin → Beli token → Jamin kembali". Melakukan hal ini, bertujuan untuk mendapatkan imbal hasil yang relatif pasti, menggunakan leverage untuk mengejar insentif Ethena yang memiliki imbal hasil elastis tinggi.
Bagaimana rantai pendanaan ini mengubah pasar pinjaman?
Eksposur platform pinjaman dan efek orde kedua: Aset yang didukung USDe secara bertahap menjadi jaminan utama, dengan pangsa pasar mencapai sekitar 43,5%, dan secara langsung meningkatkan tingkat penggunaan stablecoin utama.
Kepadatan di sisi pinjaman: Setelah memperkenalkan model USDe untuk menjaminkan token terkait, skala pinjaman USDe sekitar 3,7 miliar dolar AS, di mana sekitar 2,2 miliar (≈60%) digunakan untuk strategi leverage, dengan tingkat pemanfaatan melonjak dari sekitar 50% menjadi sekitar 80%.
Konsentrasi dan Re-Mortgage: Pasokan USDe di platform pinjaman sangat terkonsentrasi, dengan dua entitas teratas menyumbang lebih dari 61%. Konsentrasi ini, ditambah dengan penggunaan leverage berulang, memperbesar keuntungan, tetapi juga memperburuk kerentanan sistem.
Aturan di sini sangat sederhana: semakin menggoda keuntungan, semakin padat sirkulasi, dan seluruh sistem menjadi semakin sensitif. Setiap fluktuasi kecil dalam harga, suku bunga, atau likuiditas akan diperbesar tanpa ampun oleh rantai leverage ini.
Mengapa "keluar" menjadi sulit: pembatasan struktural dalam protokol pendapatan
Jadi, bagaimana cara keluar? Saat mengurangi leverage atau menutup posisi siklus yang disebutkan sebelumnya, ada dua jalur utama:
Keluar secara pasar: menjual token hasil sebelum jatuh tempo, menukarnya dengan stablecoin untuk membayar kembali dan melepaskan jaminan.
Memegang hingga jatuh tempo: Menahan token hingga jatuh tempo, 1:1 menukarkan kembali aset dasar untuk membayar kembali. Jalur ini lebih lambat, tetapi lebih aman saat pasar berfluktuasi.
Mengapa keluar akan menjadi lebih sulit? Kesulitan terutama berasal dari dua batasan struktural dalam protokol pendapatan:
Jangka waktu tetap: sebagian token tidak dapat langsung ditebus sebelum jatuh tempo, hanya bisa dijual di pasar sekunder. Jika ingin "mengurangi leverage dengan cepat", harus melihat kondisi pasar sekunder, menghadapi ujian ganda dari kedalaman dan fluktuasi harga.
"Rentang Imbal Hasil Tersembunyi" AMM: AMM dari protokol imbal hasil berfungsi paling efisien dalam rentang imbal hasil tersembunyi yang telah ditentukan. Begitu sentimen pasar berubah dan penetapan harga imbal hasil keluar dari rentang ini, AMM dapat "nonaktif", dan perdagangan hanya dapat dilakukan di buku pesanan yang lebih tipis, yang menyebabkan slippage dan risiko likuidasi meningkat tajam. Untuk mencegah risiko meluas, platform pinjaman mengimplementasikan oracle risiko token: ketika harga token jatuh di bawah batas tertentu, pasar akan dibekukan secara langsung. Ini dapat mencegah piutang macet, tetapi juga berarti Anda kesulitan untuk menjual token terkait dalam jangka pendek, dan hanya dapat menunggu pasar pulih atau menahan hingga jatuh tempo.
Jadi, keluar saat pasar stabil biasanya tidak sulit, tetapi ketika pasar mulai menetapkan harga ulang dan likuiditas menjadi padat, keluar menjadi titik gesekan utama yang memerlukan persiapan rencana sebelumnya.
"Rem dan Penyangga" dari Platform Peminjaman: Membuat Deleveraging Terkendali dan Teratur
Menghadapi gesekan struktural ini, bagaimana protokol pinjaman melakukan pengendalian risiko? Ia dilengkapi dengan satu set mekanisme "rem dan penyangga":
Mekanisme Pembekuan dan Harga Dasar: Jika harga token terkait mencapai harga dasar oracle dan bertahan, pasar terkait dapat dibekukan hingga jatuh tempo; setelah jatuh tempo, token secara alami terurai menjadi aset dasar, kemudian dibersihkan/dilepaskan dengan aman, berusaha menghindari ketidaksesuaian likuiditas yang disebabkan oleh struktur jangka tetap.
Likuidasi internal: Dalam situasi ekstrem, hadiah likuidasi diatur menjadi 0, terlebih dahulu membentuk buffer sebelum memproses jaminan secara bertahap: USDe akan dijual di pasar sekunder setelah likuiditas pulih, sementara token terkait akan dipegang sampai jatuh tempo, untuk menghindari penjualan pasif di buku pesanan yang tipis likuiditas di pasar sekunder, sehingga memperbesar selisih harga.
Penebusan daftar putih: Jika perjanjian pinjaman mendapatkan daftar putih Ethena, dapat menghindari pasar sekunder, langsung menggunakan USDe untuk menebus stablecoin dasar, mengurangi dampak dan meningkatkan pemulihan.
Batas alat pendukung: Ketika likuiditas USDe mengalami ketegangan secara berkala, pertukaran utang dapat mengubah utang yang dihargai dalam USDe menjadi stablecoin lainnya; tetapi dibatasi oleh pengaturan mode tertentu, migrasi memiliki ambang dan langkah-langkah, memerlukan margin yang lebih cukup.
"Dasar Adaptif" Ethena: Mendukung Pemisahan Struktur dan Penjagaan
Perjanjian pinjaman memiliki "rem", sementara sisi dukungan aset memerlukan "transmisi otomatis" Ethena untuk menyerap guncangan.
Dalam mendukung struktur dan status biaya dana: ketika biaya dana menurun atau berbalik negatif, Ethena mengurangi eksposur hedging dan meningkatkan dukungan stablecoin; pada pertengahan Mei 2024, proporsi stablecoin pernah mencapai ~76,3%, kemudian turun kembali ke area ~50%, masih lebih tinggi dibandingkan tahun-tahun sebelumnya, mampu mengurangi tekanan secara proaktif dalam periode biaya negatif.
Lebih lanjut, dari segi kapasitas penyangga: dalam skenario penalti LST ekstrem, estimasi dampak bersih terhadap dukungan keseluruhan USDe adalah sekitar 0,304%; cadangan sebesar 60 juta dolar AS cukup untuk menyerap jenis guncangan ini ( hanya mencakup sekitar 27% ), sehingga dampak substantif terhadap penetapan dan pembayaran dapat dikendalikan.
Pengelolaan dan pemisahan aset adalah kunci: Aset Ethena tidak disimpan langsung di bursa, melainkan melalui pihak ketiga untuk penyelesaian di luar bursa dan pemisahan aset. Ini berarti, bahkan jika bursa itu sendiri mengalami masalah operasional atau pembayaran, aset yang digunakan sebagai jaminan tetap independen dan terlindungi dalam hal kepemilikan. Dalam struktur pemisahan ini, proses darurat yang efisien dapat direalisasikan: jika bursa terputus, pihak kustodian dapat membatalkan posisi terbuka setelah melewati beberapa putaran penyelesaian, melepaskan jaminan, dan membantu Ethena untuk dengan cepat memindahkan posisi lindung nilai ke bursa lain, sehingga secara signifikan memperpendek jendela eksposur risiko.
Ketika deviasi terutama berasal dari "penyesuaian imbal hasil yang tersirat" dan bukan dari kerugian dukungan USDe, di bawah perlindungan pembekuan oracle dan pengelolaan bertingkat, risiko piutang macet dapat terkontrol; yang benar-benar perlu diwaspadai adalah peristiwa ekor di mana sisi dukungan terganggu.
Apa yang harus Anda perhatikan: 6 sinyal risiko
Teori telah selesai, indikator spesifik apa yang harus kita lihat? Berikut adalah 6 sinyal yang dirangkum yang sangat terkait dengan keterkaitan protokol terkait, dapat digunakan sebagai dasbor harian untuk memantau.
Peminjaman dan Tingkat Pemanfaatan USDe: terus memantau total jumlah peminjaman USDe, proporsi strategi leverage, dan kurva tingkat pemanfaatan. Tingkat pemanfaatan jangka panjang di atas ~80%, sensitivitas sistem meningkat secara signifikan dari ~50% menjadi ~80%.
Eksposur platform pinjaman dan efek tingkat kedua stablecoin: Perhatikan proporsi aset yang mendukung USDe dalam total jaminan ( sekitar ~43,5% ), serta efek transmisi terhadap tingkat pemanfaatan stablecoin inti.
Tingkat konsentrasi dan re-mortgage: memantau proporsi simpanan alamat utama; ketika tingkat konsentrasi alamat utama ( seperti dua besar total ) melebihi 50-60%, harus waspada terhadap kemungkinan dampak likuiditas yang ditimbulkan oleh tindakan searah ( puncak periode pelaporan >61%).
Derajat kedekatan rentang imbal hasil tersirat: Periksa apakah imbal hasil tersirat dari kolam token target mendekati batas rentang yang ditetapkan oleh AMM; kedekatan atau melewati batas rentang berarti efisiensi pencocokan menurun dan gesekan keluar meningkat.
Status ramalan risiko token: Perhatikan jarak antara harga pasar token terkait dan ambang harga minimum ramalan risiko platform pinjaman; mendekati ambang adalah sinyal kuat bahwa rantai leverage perlu "perlahan-lahan memperlambat".
Status dukungan Ethena: secara berkala memeriksa komposisi cadangan yang diumumkan oleh Ethena. Perubahan proporsi stablecoin dari ~76.3% kembali ke ~50%( mencerminkan strategi penyesuaian terhadap tarif dana dan kemampuan penyangga sistem.
Lebih lanjut, Anda dapat menetapkan ambang pemicu untuk setiap sinyal dan merencanakan tindakan respons sebelumnya ) Contoh: Utilisasi ≥80% → Menurunkan jumlah siklus (.
Dari Observasi ke Batas: Manajemen Risiko dan Likuiditas
Sinyal-sinyal ini pada akhirnya harus melayani pengendalian risiko. Kita dapat mengkristalkannya menjadi 4 "batas" yang jelas, dan beroperasi di sekitar "batas risiko → ambang pemicu → tindakan penanganan" dalam siklus tertutup ini.
Batas 1: Faktor Perulangan
Leverage siklik akan meningkatkan hasil ) di atas insentif eksternal saat ( sekaligus memperbesar sensitivitas terhadap harga, suku bunga, dan likuiditas; semakin tinggi kelipatan, semakin kecil ruang untuk keluar.
Batas: tetapkan maksimum jumlah siklus dan minimum kelebihan margin ) seperti batas bawah LTV/Faktor Kesehatan (.
Pemicu: Rasio pemanfaatan ≥ 80% / Tingkat suku bunga pinjaman stablecoin naik cepat / Kedekatan interval meningkat.
Tindakan: mengurangi kelipatan, menambah margin, menghentikan siklus baru; beralih ke "pegang sampai jatuh tempo" jika perlu.
Batas 2: Pembatasan waktu ) token (
Sebagian token tidak dapat ditebus sebelum jatuh tempo, "memegang sampai jatuh tempo" harus dianggap sebagai jalur reguler dan bukan solusi sementara.
Batas: menetapkan batas ukuran untuk posisi yang bergantung pada "menjual sebelum jatuh tempo".
Pemicu: imbal hasil implisit melebihi rentang / penurunan mendalam pasar secara tiba-tiba / harga dasar oracle mendekati.
Tindakan: Menaikkan rasio kas dan margin, menyesuaikan prioritas keluar; menetapkan periode pembekuan "hanya mengurangi" jika perlu.
Batas 3: Status oracle
Harga mendekati batas harga terendah atau memicu pembekuan, berarti rantai masuk ke tahap perlambatan teratur untuk deleveraging.
Batas: selisih harga minimum dengan harga dasar oracle )buffer( dan jendela pengamatan terpendek.
Pemicu: Selisih harga ≤ Ambang batas yang ditetapkan / Sinyal pembekuan terpicu.
Tindakan: mengurangi posisi secara bertahap, meningkatkan peringatan likuidasi, melaksanakan penggantian utang / SOP pengurangan leverage, dan meningkatkan frekuensi polling data.
Batas 4: Gesekan Alat
Pertukaran utang, migrasi model, dan sebagainya efektif dalam periode ketegangan, tetapi terdapat gesekan seperti ambang batas, waktu tunggu, margin tambahan, dan slippage.
Batas: Alat yang tersedia untuk jumlah/kuota waktu dan maksimum toleransi slippage serta biaya.
Pemicu: suku bunga pinjaman atau waktu tunggu melebihi ambang / kedalaman perdagangan jatuh di bawah batas.
Tindakan: Menyisihkan dana berlebih, beralih ke saluran alternatif ) secara bertahap menutup posisi/menahan hingga jatuh tempo/merebut kembali dari daftar putih (, dan menghentikan strategi penambahan posisi.
Kesimpulan dan Arah Masa Depan
Secara keseluruhan, arbitrase terkait Ethena menghubungkan beberapa protokol menjadi satu rantai konduksi dari "daya tarik hasil" ke "fleksibilitas sistem". Sisi pendanaan yang berputar meningkatkan sensitivitas, sementara struktur batasan di sisi pasar meningkatkan ambang keluar, dan protokol masing-masing menyediakan buffer melalui desain pengendalian risiko mereka.
Dalam bidang DeFi, kemajuan kemampuan analisis tercermin dalam bagaimana kita melihat dan menggunakan data. Kita terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", seperti melacak perubahan posisi alamat teratas atau tren tingkat penggunaan protokol, dan lain-lain. Ini sangat penting, karena dapat membantu kita mengidentifikasi kerentanan sistem seperti leverage tinggi dan konsentrasi. Namun, keterbatasannya juga sangat jelas: data historis menunjukkan "snapshot statis" dari risiko, tetapi tidak dapat memberi tahu kita bagaimana risiko statis ini akan berkembang menjadi keruntuhan sistem dinamis ketika badai pasar datang.
Untuk memahami risiko tail yang tersembunyi ini dan memprediksi jalur penyebarannya, perlu diperkenalkan "stress test" yang bersifat proaktif - inilah fungsi dari model simulasi. Ini memungkinkan kita untuk mengaitkan semua angin yang disebutkan dalam artikel ini.