Tokenisasi Saham: Menghubungkan Paradigma Keuangan Tradisional dan Enkripsi yang Baru

Dalam setahun terakhir, konsep tokenisasi aset dunia nyata (RWA) secara bertahap bergerak dari pinggiran fintech ke arus utama pasar enkripsi. Baik aplikasi luas stablecoin di bidang pembayaran dan penyelesaian, maupun pertumbuhan cepat produk seperti obligasi dan surat berharga di blockchain, telah mengubah "aset tradisional di blockchain" dari visi ideal menjadi eksperimen nyata. Dalam tren ini, yang disebut "saham di blockchain" tokenisasi saham (Tokenized Stocks) menjadi salah satu jalur yang paling kontroversial dan paling berpotensi. Ini tidak hanya melibatkan transformasi likuiditas dan efisiensi perdagangan di pasar sekuritas tradisional, tetapi juga tantangan terhadap batasan regulasi dan pembukaan ruang arbitrase antar pasar. Bagi industri enkripsi, ini bisa menjadi lompatan lintas generasi untuk membawa aset bernilai triliunan dolar ke dunia blockchain; bagi keuangan tradisional, ini lebih mirip dengan terobosan teknologi "tanpa izin", yang membawa revolusi efisiensi sekaligus menanamkan konflik dalam tata kelola.

Kondisi Pasar dan Jalur Kunci

Meskipun "tokenisasi" telah menjadi salah satu narasi jangka menengah dan panjang yang penting dalam industri enkripsi, kemajuannya masih lambat dan jalurnya sangat bervariasi ketika diterapkan pada kelas aset spesifik seperti saham. Berbeda dengan aset standar seperti obligasi pemerintah, surat utang jangka pendek, dan emas, tokenisasi saham melibatkan kepemilikan hukum yang lebih kompleks, efisiensi waktu transaksi, desain hak suara, dan mekanisme distribusi dividen, yang mengakibatkan produk yang ada di pasar saat ini menunjukkan perbedaan yang jelas dalam jalur kepatuhan, struktur keuangan, dan cara implementasi di blockchain.

Sebagai contoh Backed Finance, perusahaan teknologi keuangan asal Swiss ini meluncurkan beberapa Token ERC-20 yang didasarkan pada saham dan ETF nyata dengan bekerja sama dengan lembaga kustodian sekuritas yang terdaftar. Mereka berusaha membangun "jembatan tengah sekuritas on-chain". Produk mereka wbCOIN mengklaim terkait 1:1 dengan saham nyata di Nasdaq melalui Coinbase, di mana pihak kustodian berjanji untuk dapat menebus saham nyata, secara teoritis memiliki logika "beli-tahan-tebus" yang tertutup. Namun, total TVL dari beberapa produk Token saham yang diluncurkan oleh Backed belum mencapai 10 juta dolar AS, dengan volume perdagangan harian yang sangat rendah, mencerminkan keraguan ketidakpastian pengguna awal terhadap mekanisme penebusan, serta kenyataan bahwa ekosistem DeFi belum berhasil menghubungkan Token-token ini dengan cukup baik.

Dibandingkan dengan itu, Robinhood mengambil pendekatan yang lebih konservatif namun lebih sistematis. Platform ini meluncurkan token derivatif saham yang diatur di Uni Eropa, yang pada dasarnya adalah instrumen derivatif pelacak harga di bawah lisensi MFT Uni Eropa. Desain ini meskipun牺牲了"1:1锚定现实股票"纯粹性, namun secara signifikan mengurangi konflik regulasi dan kompleksitas kustodian, mencapai solusi kompromi "non-sekuritas namun dapat diperdagangkan". Robinhood menawarkan dukungan UI lengkap, pemisahan aset, distribusi dividen, pengaturan leverage, dan berencana untuk meluncurkan jaringan Layer-2 asli, untuk mengintegrasikan saham tokenisasi ke dalam dompet dan platform perdagangan mereka dengan cara "rantai aplikasi".

Ekosistem xStocks yang diluncurkan oleh Kraken dan mitranya menyediakan jalur alternatif. Solusi ini berbasis pada Solana, dengan aset dasar yang didukung oleh Backed, yang menghindari regulasi AS melalui cara kepatuhan terstruktur, dan dibuka untuk pasar non-AS global. Ciri khas xStocks terletak pada sifat perdagangan "DeFi-nya": perdagangan sepanjang waktu, penyelesaian T+0, pertukaran di blockchain, dan likuiditas pasar dengan stablecoin, yang secara teori dapat diintegrasikan ke dalam rantai alat DeFi yang ada. Sifat asli di blockchain, distribusi global, dan dapat disusun ini mewakili "visi akhir" dari saham yang ter-tokenisasi, tetapi saat ini masih menghadapi tantangan seperti cakupan pengguna yang terbatas, dan proses pembelian/penebusan yang nyata masih memerlukan verifikasi KYC.

Mekanisme Kepatuhan dan Kemampuan Implementasi

Dalam diskusi tokenisasi saham, regulasi selalu menjadi tantangan terbesar. Sebagai salah satu aset keuangan yang paling diatur, penerbitan, perdagangan, kustodian, dan kliring saham semuanya terikat oleh batasan yang ketat. Membangun sekuritas dalam bentuk "aset on-chain" tidak hanya harus menyelesaikan masalah pemetaan teknis, tetapi juga harus terhubung dengan jalur kepatuhan yang jelas dan dapat dilaksanakan.

Backed Finance mengambil pendekatan yang paling mendekati "logika penerbitan sekuritas tradisional", di mana tokennya termasuk dalam sekuritas terbatas yang diakui oleh otoritas regulasi Swiss, yang mengharuskan pembeli untuk menyelesaikan pemeriksaan KYC/AML dan berjanji untuk tidak menjual kepada investor AS. Meskipun metode ini sesuai dan stabil, namun menyebabkan masalah terbatasnya peredaran, sulit untuk mewujudkan visi perdagangan bebas token di blockchain publik, dan juga mengurangi kombinabilitas dengan sistem DeFi.

Robinhood menggunakan kemasan kepatuhan yang lebih cerdik, merancang produk saham tokenisasi sebagai "derivatif sekuritas" di bawah kerangka regulasi MiFID II Uni Eropa. Desain ini menghindari tanggung jawab hukum terkait kepemilikan saham secara langsung, menghindari masalah perdagangan sejajar dan pengiriman fisik, sehingga Robinhood dapat menawarkan perdagangan produk terkait tanpa memiliki lisensi sekuritas. Keuntungannya terletak pada kepastian kepatuhan yang tinggi, mampu dengan cepat meluncurkan banyak aset, tetapi biayanya adalah aset kurang memiliki kemampuan pemrograman dan keterbukaan, sulit untuk benar-benar terintegrasi dalam protokol keuangan asli berbasis blockchain.

Kasus Kraken dan xStocks menunjukkan pendekatan kepatuhan yang lebih agresif. Mereka memanfaatkan ketentuan pengecualian "sekuritas terbatas + penerbitan tertutup" dalam hukum Swiss untuk membuka perdagangan produk tokenisasi di pasar global non-AS, dengan membatasi akses IP AS melalui kontrak on-chain. Cara ini menghindari pemeriksaan langsung oleh SEC dan FINRA, sambil mempertahankan karakteristik sirkulasi bebas token di blockchain. Namun, jalur ini sangat bergantung pada pemisahan teknis "identitas pengguna non-AS", dan jika terjadi pelanggaran besar terhadap pembatasan tersebut, dapat memicu risiko penegakan hukum.

Analisis Pasar dan Proyeksi Masa Depan

Total RWA yang terdaftar di blockchain mencapai sekitar 17,8 miliar USD, di mana aset jenis saham hanya sebesar 1,543 juta USD, dengan proporsi 0,09%. Meskipun demikian, tokenisasi saham telah meningkat lebih dari 3 kali lipat dalam enam bulan, dari 50 juta USD pada Juli 2024 menjadi sekitar 150 juta USD pada Maret 2025.

Nilai pertama dari tokenisasi saham terletak pada menghubungkan dunia nyata dengan pasar di blockchain, tetapi permintaan tambahan yang sebenarnya berasal dari tiga kelompok pengguna: individu ritel yang ingin berpartisipasi dalam pasar saham global dengan hambatan rendah, individu bernilai tinggi yang mencari aliran aset lintas batas, dan protokol DeFi serta pembuat pasar yang bertujuan untuk arbitrase. Saat ini, ketiga kelompok ini belum masuk secara besar-besaran, mencerminkan masalah ketidaksesuaian pasar.

Titik balik di masa depan mungkin akan muncul seiring dengan beberapa tren kunci:

1. Stablecoin muncul sebagai dasar moneter yang kuat untuk perdagangan saham yang tertokenisasi.
2. Protokol DeFi yang matang, membangun kemampuan untuk menggabungkan "aset tradisional di blockchain".
3. L2 dan ekosistem aplikasi meledak, memberikan "tempat tinggal di chain" yang lebih luas untuk token saham.
4. Pasar modal global dan pasar enkripsi semakin terintegrasi, token saham menjadi landasan utama bagi aliran modal global.

Dalam jangka pendek, tokenisasi saham masih menghadapi kendala seperti kekurangan likuiditas, biaya pendidikan pengguna yang tinggi, dan ketidakpastian jalur kepatuhan. Namun, itu mungkin berada di "titik awal yang sangat diremehkan". Proyek-proyek yang memiliki potensi meledak di masa depan kemungkinan besar adalah "platform integrasi kepatuhan" yang mampu mengintegrasikan kustodian aset, pencocokan perdagangan, pemeriksaan KYC, kombinasi on-chain, dan penyelesaian off-chain, menjadi "lapisan Web3 yang kompatibel" dalam sistem keuangan global.

Kesimpulan dan Saran

Tokenisasi saham mewakili tuntutan kolektif untuk "liberalisasi aliran modal" dan "rekonstruksi infrastruktur keuangan". Dalam jangka pendek, ini masih merupakan pertempuran daya tahan terhadap regulasi, pemahaman, dan kepercayaan, tetapi dalam jangka panjang bisa menjadi "pilar ketiga" di keuangan on-chain setelah stablecoin dan obligasi negara on-chain.

Saran untuk pihak proyek:

1. Jadikan "desain jalur kepatuhan" sebagai prioritas utama.
2. Secara aktif menghubungkan dengan protokol DeFi, mendorong peluncuran produk kombinasi.
3. Fokus pada pendidikan pengguna dan kemasan produk, menurunkan ambang penggunaan.
4. Berpartisipasi aktif dalam pembuatan kebijakan dan dialog pengawasan.

Saran untuk investor dan institusi:

• Perhatikan produk yang diluncurkan dalam jangka pendek, TVL, mekanisme pasar, data transaksi di blockchain, dan dinamika regulasi.
• Evaluasi menengah apakah platform akan menambahkan kontrak berkelanjutan, mekanisme leverage, dukungan DeFi, serta indikator seperti biaya modal dan efisiensi likuiditas.
• Memperhatikan apakah pengguna Amerika Serikat membuka akses perdagangan, jalur integrasi T+0 dengan mekanisme kepatuhan, serta tren redistribusi modal antara dana on-chain dan aset baru.

Singkatnya, tokenisasi saham AS adalah eksperimen penting dalam perubahan struktur pasar enkripsi, yang sedang mengakumulasi dasar untuk putaran bull market berikutnya. Jika dapat mewujudkan konvergensi antara kepatuhan terbuka, kedalaman on-chain, dan inovasi mekanisme, "botol lama dengan anggur baru" ini bisa menjadi mesin kunci yang mendorong pertumbuhan gelombang berikutnya di pasar enkripsi.