DeFiにおけるリスクフリー金利（ステーブルコイン）

*元のタイトル「DeFi（ステーブルコイン）におけるリスクフリー金利：2025年分析」を転送します

DeFiにおけるリスクフリー金利

伝統的な金融（TradFi）において、「無リスク金利」は元本を失う可能性がゼロの投資収益の最も一般的に使用されるベンチマークです。米国政府が意のままにドルを印刷する能力に裏打ちされた米国財務省短期証券（T-bills）を考えてみてください（これはオリジナルの神聖なビットコインの強気の根拠でもありました）。しかし、DeFiの狂乱の世界では、「無リスク」という考え方が複雑になります。DeFiにおいて無リスク金利に似たものを見つけることができるでしょうか？混沌に飛び込んでみましょう。

リスクフリー金利：トラディショナルファイナンスの基礎

まず、簡単な復習をしましょう。従来の金融において、リスクフリー金利は国債のような超安全な投資から得られる基準となるリターンを表します。それらがリスクフリーである理由は何でしょうか？それは、米国政府の完全な信任と信用がそれらを支えているからです。政府はこの債務をサービスするために通貨を印刷する能力を維持しており、インフレの結果に関わらずそうです。この金利は、実質的にすべての金融モデルの基礎となります：株式評価、債券価格、アナリストが深夜のセッション中に準備するDCF分析など、すべてです。TradFiの金利は予測可能で安定していると考えるかもしれませんが、実際にはそうではありません。これらの金利を管理するために専念している「金融政策」と呼ばれる全く新しい分野がありますが、それは独自の包括的な記事に値するテーマです。

それでは、DeFiにおけるそれの同等物を見てみましょう。

なぜDeFiには真の無リスク金利が存在しないのか

DeFiでは、リスクフリーの金利は現実よりも神話に近い。経験豊富な同僚が一度言ったことがある：「DeFiでは、私たちは皆、自分のお金をリスクにさらして、非常に危険な新しい金融ソフトウェアを試している。」この評価は真実である。時には、これらの初期採用者がそのリスク耐性に対して素晴らしい報酬を得ることがあり、時には重大な損失に直面することもある。分散型エコシステムの美しさと呪いは、従来の安全網が存在しないことだ - 中央銀行のバックストップも、規制の監視も、資産に対するFDICの保護もない。このように設計したのは、実験と革新の自由の代償としてである。しかし、エコシステムの新参者は、複雑なリスクの風景をナビゲートしていることを理解しなければならない:

• ラグプル: 異常なリターンを提供し、あなたの資金を一晩で消失させるプロジェクト。
• ハッキング：最も安全なプラットフォームでも数百万を消し去るスマートコントラクトの搾取。
• サイバー脅威：北朝鮮のハッカーがDeFiプロトコルとユーザーを無料のロブスター・ビュッフェのように狙っています。

次に「コードは法律である」という理念についてです。それは美しい考え方です - 取引は最終的なものであり、取り消しはありません。私たちは、悪用者が何百万ドルも搾取し、プロトコルのルールに従っていると主張しながら、伝統的な法的手段に異議を唱える事例を目の当たりにしました。それにもかかわらず、賞金稼ぎや法執行機関は、加害者（その一部）を成功裏に追跡しました。DeFiにおいて、革新と混沌の境界は依然として危ういものです。それにもかかわらず、基準となる「安全な利回り」の機会を特定しようとしながら、いくらかの安心を維持したいと考える人々にとって、どのような選択肢が存在するのでしょうか？

DeFiにおける擬似「リスクフリー」オプション

DeFiは簡単には諦めません。完璧なリスクフリーの金利は手に入らないものの、近い存在の候補がいくつかあります:

• AAVE: このブルーチップの貸付プラットフォームは、借入および貸出からの信頼性の高い1桁の利回りを提供します。何年にもわたってテストされており、しばしばDeFiにおける「安全な避難所」と見なされています。
• Curve Finance: 数学の狂人によって構築されたステーブルコイン取引の強豪、Curveは取引手数料からの利回りを生み出します - 言い換えれば、資本を活用することです。利回りは、CRVトークンによって増加します。過去4年間、トークンの価値が保たれたという、うまくいったほぼ分散化の数少ない珍しいケースの1つです（週に20％の下落が特別なことではないDeFiの世界へようこそ）。それでも、DAO政治に関与することは、心臓の弱い人には向いていません。
• トークン化されたTビル：OndoやMのようなプラットフォームは、米国債をオンチェーンに持ち込み、Tビルのような利回り（2025年に3-4%）を提供します。従来の金融の安全性がDeFiの革新と出会いますが、スマートコントラクトのリスクは依然として残っています。

これらのオプションは大きく異なります。AAVEの供給と需要のメカニズム、Curveの取引量に連動した利回り、トークン化されたTビルは「安全」と感じるかもしれませんが、ブロックチェーンのトラブルや、長期的なDeFiの居住者が「犯罪」と呼ぶリスクに対して免疫があるわけではありません。どれも真にリスクフリーではありませんが、私たちが持っている中では最善のものです。

オンチェーン貯蓄に飛び込むのは誰ですか？

これらの擬似リスクフリーの利回りは、非常に興味深いユーザー層を引き寄せます:

• 米国以外の投資家: 従来の銀行の制約なしに米国スタイルのリターンを求めています。以前の世代のオフショア投資家は、地元の法域からの分散を図るためにロンドン、バンクーバー、またはニューヨークの不動産を購入しました。今日、彼らはますますDeFiプロトコルに資本を駐車しています。
• クリプトクジラ：大きなポジションを現金化する際の個人の安全への懸念から税金の影響まで、さまざまな実際的な障壁に直面している多くの人々は、オンチェーンのイールドファーミングが従来の貯蓄口座を大幅に上回り、暗号通貨へのエクスポージャーを維持できることがわかっています。
• 銀行口座を持たない人々：これまで利用できなかった金融サービスへのアクセス。多くの発展途上国では、USD建ての口座を開設することは依然として困難で高額であり、しばしば prohibitive fees や官僚的障害が伴います。不安定な地元通貨を持つユーザーにとって、モバイルウォレットの普及により、オンチェーンでの貯蓄の移動がますます容易になっています。

このトレンドはニッチな採用を超えて拡大しているようです。オンチェーンの貯蓄は、伝統的な銀行インフラに代わるものを求めるすべての人を惹きつけ、改善されたアクセス性、競争力のある利回り、そして従来の金融システムの制限に対する解決策を提供しています。モバイルウォレットなどの支援技術が進化し続ける中、このシフトはより広範な金融環境に大きな影響を与える可能性があります。これは、JPMorganのような主要機関がこの進化する市場の需要に応じて独自のステーブルコインの取り組みを発表したことからも明らかです。

利回りを生むステーブルコイン：リスクとリターン

利回りを持つステーブルコイン（YBS）は、ドルに固定された安定性と統合されたリターンメカニズムを組み合わせたデジタル資産の顕著な進化を示しています。2025年には、特定のYBS製品が6-12%の年率（APR）を提供しており、従来の財務省短期証券の利回りを大幅に上回っています。しかし、これらの魅力的なリターンは慎重な検討を要します。

その魅力的な利回りには条件が付いています。ほとんどの利益は、アクティブな管理、リスクを伴う活動、他の誰かの取引の反対側になることから生じています。良い利回りを生み出しますか？はい。リスクはありませんか？絶対にありません。

これは分類に関する基本的な質問を提起します：これらの金融商品はステーブルコインとして機能するのか、それとも暗号に特化した投資ファンドとして機能するのか？利回りが国債などのリスクフリーのベンチマークを大幅に上回る場合、投資家はもはやリスクフリーのパラメータ内で運用していません。価値提案は最終的に古典的なリスク-リターンのトレードオフを表しています：向上したリターンの可能性は、それに応じてリスクの露出が高まることを伴います。

利回り向上戦略：

DeFiプロトコルは、各々異なるリスクプロファイルと運用特性を持つさまざまな利回り向上戦略を採用しています:

• RWA担保: これらの戦略は、トークン化された実世界の資産を基礎となる担保として利用し、財務省短期証券のような保守的な金融商品から、自動車ローンや消費者向けクレジットを含むより複雑な資産まで多岐にわたります。一部のRWA担保プロトコルは保守的なリスクプロファイルを維持していますが、他はより高リスクの信用市場に踏み込み、デフォルトリスクの増加に対して高い利回りを提供しています。
• 暗号資産担保: これらのメカニズムは、LiquityやAbracadabraなどのプラットフォーム上で担保付債務ポジション（CDP）を通じてステーブルコインを生成します。この戦略は通常の市場条件下で効果的に機能しますが、担保の急速な価値下落の期間中には重大なストレスに直面し、悪い債務の蓄積やプロトコルの不安定性を引き起こす可能性があります。
• YBSラッパー：このアプローチは、AAVE、Euler、Morpho、Dolomiteなどの貸出プラットフォームにバニラ安定通貨を展開し、基準利回りを生成することを含み、その後、これらのポジションをレシートトークンにラップします。これらのラップされたトークンは、他の場所で担保として使用できる場合があり、追加のトークンインセンティブが伴うことが多く、層状の利回り構造を作り出します。この戦略は効果的にリターンを複利化できますが、相互依存するプロトコル関係を通じてシステミックリスクを導入します。
• デルタニュートラル/合成ポジション：これらの戦略は、ある取引所でロングポジションを確立しながら、別の取引所で同じ資産をショートすることを含み、資金調達率の差異をキャプチャします。成功は、コスト効率の良いポジションの確立と好ましいスプレッドダイナミクスを維持することに依存します。しかし、実行コストは収益性を侵食する可能性があり、市場の混乱はニュートラルポジションを損なう可能性があります。
• アルゴリズム戦略：自動化システムは市場の状況を継続的に監視し、利回りの機会を特定し、資本をそれに応じて再配分します。これらの戦略は運用効率を提供しますが、インフラの障害やアルゴリズムのエラーに対して脆弱です。
• 運用ファンド：人間のポートフォリオマネージャーが戦略的な配分決定を行い、DeFiインフラ内で従来のファンド管理を効果的に再現します。このアプローチは、スマートコントラクトの自動化の必要性について疑問を投げかけ、分散型金融プロトコルの厳格な定義がある管轄地域で規制の精査に直面する可能性があります。
• トランシェ製品：これらの構造はリスクを複数の層に分割し、通常、さまざまな投資家クラスに異なるリスク・リターンプロファイルを提供します。表面的に「安全な」トランシェの投資家は、知らず知らずのうちにテールリスクに対する保険を提供している可能性があり、彼らの資本は基礎資産に影響を与える壊滅的なイベントに対するバッファとして機能します。

上記の戦略は、現在DeFiプロトコルがステーブルコインの保有に対して利回りを生成するために採用している最も一般的なアプローチを表しています。分散型金融のプログラム可能な特性は、利回り生成メカニズムにおける継続的な革新を可能にし、この分野が新しい方法論やハイブリッドアプローチとともに進化し続けることを示唆しています。

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