比特幣和以太坊戰略儲備:創新還是槓杆?

摘要

• 持倉高度集中:MSTR佔上市公司BTC總量2.865%,前10名以外持倉較少
• 項目同質化嚴重:多數儲備項目缺乏可持續優勢,長期NAV溢價或消退
• 估值泡沫隱現:NAV倍數普遍>2×(少數<1×),股價易受公告驅動,熊市風險可迅速侵蝕溢價
• Metaplanet通過零息可轉債+SAR融資,利用20%股息稅與55%比特幣交易稅差獲利
• SPAC/PIPE/可轉債/實物承諾爲主流,Twenty One與ProCap借多步合並實現上市即滿儲
• SharpLink融資超8.38億美元,近全額質押ETH,Joseph Lubin加入董事會,與以太坊基金會OTC交割10,000 ETH
• BTCS創新性地通過Aave借USDT購ETH質押,對借貸利率及鏈上流動性敏感
• 加密基金通過PIPE等方式布局戰略儲備股票,並設立專門基金;行業資深人士擔任戰略顧問

比特幣

全景概覽

MicroStrategy已迅速躍升爲最大企業持有者,控制近2.865%的2,100萬總供應量。ETF與信托仍佔主導地位,以iShares、富達和灰度爲首。美國和中國持有最多比特幣,烏克蘭也保持可觀儲備。Block.one與Tether Holdings在私營公司中名列前茅。

美國和加拿大位列榜首,其次是英國。值得關注的還有日本的Metaplanet(排名第5)和中國的Next Technology Holding(排名第12)。

即便剔除MicroStrategy,MARA和Twenty One Capital仍名列前茅,但持倉分布仍高度集中——大多數前十之外公司持有的比特幣數量與領軍者相比僅屬中等水平。

評估公開交易公司比特幣儲備時,現值與成本比率和比特幣淨資產倍數(BTC NAV Multiple)尤其值得關注。

對前30家公司的NAV倍數分析顯示存在顯著差異羣體,如特斯拉和Coinbase。剔除非比特幣儲備公司後,可見大多數公司實際以較高NAV倍數交易——許多超過2。僅有四家低於NAV=1,而大型持倉者如MSTR和MARA並未出現小型公司中那種極端倍數。

Metaplanet Inc. (MPLAN)

Metaplanet已累計購買16,352枚比特幣,躋身公開持有比特幣的前五大上市公司,並在近期大幅加快收購速度。

Metaplanet通過平價發行六個月期零息債券籌集現金,同時向EVO基金授予對應數量的股票增值權(SARs)。債券到期時,必須使用EVO基金按浮動行權價行使SARs所支付的現金贖回債券。

2025年6月6日啓動的"5.55億計劃"是Metaplanet迄今規模最大的單筆融資方案,共發行5.55億份股票增值權,相當於流通股的92.4%,行權後最高可融資7700億日元。

稅務優勢構成另一核心價值:在日本,股票資本利得與股息適用約20%的單一稅率,而現貨比特幣交易利潤被歸類爲雜項收入,綜合稅率最高可達55%。對高稅率階層尋求比特幣敞口的投資者而言,Metaplanet成爲極具吸引力的替代選擇。

其他比特幣儲備企業:乘風SPAC浪潮

Twenty One Capital的SPAC路徑融合了實物比特幣承諾、PIPE與可轉債融資,以及兩步合並結構,使公司在納斯達克上市首日便擁有全額資助的42,000枚比特幣儲備。

ProCap Financial爲啓動其比特幣儲備平台共籌集10.08億美元,其中2.56億來自SPAC信托、5.17億來自優先股PIPE,2.35億來自零息、優先擔保可轉債輪。近95%的募資總額(9.5億美元)旋即投入收購9,498枚比特幣。

現金充裕的加密平台

Tether自2022年末起開始積極將比特幣納入儲備,每季度將高達15%的淨利潤用於直接市場買入及可再生能源礦業投資。Block在2020年10月首次"下注",此後一直維持其比特幣持倉。Coinbase在2021年8月正式確定了企業比特幣策略。特斯拉曾在2021年1月大規模購入比特幣,但後來出售了大部分持倉。

以太坊

許多公司以與MicroStrategy比特幣策略相同的熱情加入了以太坊儲備陣營。參與以太坊儲備策略的公司以"T"符號標注。領先公司包括BitMine、SharpLink、Big Digital和BTCS,它們各自在近期持倉增幅顯著。

SharpLink Gaming(納斯達克:SBET)

SharpLink Gaming於2025年通過一次4.25億美元的私募配售宣布啓動以太坊儲備戰略。SharpLink圍繞大型PIPE和ATM股權機制構建了這一戰略。

SharpLink承諾將幾乎100%的ETH持倉用於質押以獲取收益。2025年7月10日,SharpLink與以太坊基金會達成最終協議,直接購買了10,000枚ETH,支付總價25,723,680美元。這是以太坊基金會與上市公司之間的首筆場外交易。

BTCS Inc.(納斯達克:BTCS)

BTCS制定了一種混合融資模式,結合傳統融資與去中心化金融:將通過ATM股權銷售、可轉債發行以及通過Aave的鏈上DeFi借貸來爲持續的ETH累積提供資金。

在鏈上部分,BTCS的策略以Aave爲核心:公司在Aave協議上以ETH作爲抵押借入USDT,再將所得資金用於額外的ETH購買。隨後,BTCS通過其NodeOps驗證者網路將這些ETH進行質押,以獲取獎勵。

其他公司

BitMine Immersion Technologies、Bit Digital和GameSquare Holdings等公司也相繼宣布了以太坊儲備計劃。

結語

企業加密資產儲備的熱潮已遠超比特幣和以太坊範疇,許多公司正將儲備布局擴展至SOL、BNB、XRP、HYPE等。然而多數項目同質化嚴重,缺乏可持續競爭優勢,其NAV溢價大概率將隨時間推移被侵蝕。

真正具備優勢的企業往往擁有更強大的融資結構和戰略夥伴關係。例如,Metaplanet受益於日本對股票的優惠稅收待遇及缺乏BTC現貨ETF的市場環境;Twenty One採用復雜的融資結構以利用一切可用渠道獲取比特幣。

對於公衆投資者而言,保持謹慎至關重要:在巨大炒作之下,許多公司仍在NAV倍數高位,其股價往往因公告而波動。此外,更廣泛的市場風險,尤其是在熊市中,可能迅速消蝕這些策略所帶來的任何溢價。

在機構領域,越來越多的加密基金配置加密儲備股票,甚至推出專門的基金。與此同時,經驗豐富的行業資深人士正作爲戰略顧問介入。